Rizik prekomjernog priljeva kapitala i akumulacije makroekonomskih neravnoteža

U svakoj velikoj promjeni kao što bi to bilo uvođenje eura u Republici Hrvatskoj javlja se neizvjesnost.  Stoga je bitno razmotriti kakva su bila iskustva drugih država prilikom uvođenja eura kako bi izbjegli potencijalne neravnoteže.

U ovome članku promatramo iskustvo tzv. rubnih država članica europodručja, a to su sve države koje se ne nalaze u jezgri, koja se sastoji od: Njemačke, Francuske, Italije, Španjolske, Nizozemske, Belgije i Austrije. Rubne države europodručja bilježile su snažni kapitalni priljev nakon 2002. godine a ni Republika Hrvatska nije izbjegla takvu sudbinu. Hrvatska narodna banka (HNB) je tada bila primorana intervenirati raznim instrumentima kako bi ublažila posljedice kapitalnog priljeva.

Potrebno je prvo napomenuti kako su nemirna vremena prošloga desetljeća svakako utjecala na makroekonomske neravnoteže diljem svijeta. Treba se između ostalog prisjetiti snažnog porasta cijene nafte, rata u Iraku, usporenog rasta trgovine te aprecijacije eura.  Uvođenje eura odnosno formiranje eurozone 2002. godine je svakako bilo pod utjecajem spomenutih anomalija. Obzirom da jezgra čini oko 90% BDP-a europodručja, ne čudi što je „povukla“ i rubne države u neravnotežu a potom i recesiju. Može se reći da se radilo o unikatnom ekonomskom razdoblju. Jedan od glavnih razloga priljeva kapitala je optimizam kao rezultat realne konvergencije spomenutog dijela europodručja.

Kapitalni priljev se odnosi na „ulazak“ primarno financijskih sredstava u određenu državu. Dakle ulazak stranih novaca  u zemlju, primjerice kada stranci investiraju svoje eure u restrukturiranje hrvatskih hotela. Pojam realna konvergencija se odnosi na rast realnoga BDP-a po stanovniku u manje razvijenim zemljama prema onom razvijenih zemalja. Drugim riječima, porast dohotka ali i samog životnog standarda u (relativno) siromašnijim zemljama tako da budu „bliže“  standardu bogatijih zemalja. Kako su određene zemlje prihvatile euro kao službenu valutu tako je i „započela“ realna konvergencija u europodručju. Takva situacija je uzrokovala optimizam jer su gospodarski subjekti smatrali da će im porasti dohodak te su odlučili trošiti i zaduživati se. Logika subjekata je da će takva potrošnja odnosno zaduživanje biti pokrivena budućim rastom dohotka. Obzirom da je glavna djelatnost banaka kreditiranje, namjera im je odobriti što više kredita kako bi ostvarile prihode od istih. To su i napravile. Zbog velike potražnje za kreditima (koje su banke odobrile) uslijedilo je kreditno pregrijavanje kojemu su pogodovale niske kamatne stope. Može se reći da su niske kamatne stope gorivo za ekspanzivnu kreditnu politiku.

Grafikon 1: trošak zaduživanja prikazan preko indikatora kompozitnog troška posuđivanja; izvor: Euro area statistics

Na Grafikonu 1. je prikazan  indikator kompozitnog troška posuđivanja. Ovaj indikator prikazuje cijenu posuđivanja novca (zaduživanja) za kućanstva i ne-financijske korporacije. Evidentan je pad cijene zaduživanja za spomenute subjekte. Razlog smanjenja troškova kreditiranja je ubrzana integracija financijskih tržišta europodručja. Spomenuta integracija je između ostalog prouzrokovana zajedničkom monetarnom politikom država europodručja. Paralelno s financijskom integracijom dolazi do aprecijacije eura (Grafikon 2.).

U članku Smanjenje rizika izbijanja valutne i bankovne krize uvođenjem eura,Obradović (2020.) je napomenuto da banke kredite odobravaju primarno na temelju primljenih depozita. Da bi banka bila u mogućnosti posuditi novac mora ga prvo primiti. Međutim, primljena sredstva na temelju kojih banka odobrava kredite ne moraju nužno proizaći iz depozita. Banka također može odobriti kredit i na temelju kredita koje je preuzela od druge banke. Dakle, „dobiva“ kredite kako bi „davala“ iste. Pritom naravno vodi računa o razlici kamatnih stopa dobivenog i izdanog kredita zbog profita. Slučaj nije bio drukčiji nakon 2002. godine kada su banke u spomenutom dijelu europodručja izdavale kredite optimističnim gospodarskim subjektima na temelju primljenih inozemnih kredita. Velika potražnja za kreditima domaćih banaka je uzrokovala veliku potražnju za inozemnim kreditima stranih banaka. Tu dolazi do spomenutog priljeva kapitala (u obliku stranih kredita). U većini slučajeva prekomjernog priljeva kapitala dolazi do aprecijacije odnosno porasta vrijednosti domaće valute.

Grafikon 2: tečaj EUR/USD; izvor: TradingView

Grafikon 2. prikazuje kretanje tečaja eura i američkog dolara od 2000. godine do polovice 2012. godine. Osjenčano područje je od posebnog interesa za ovaj članak a radi se o razdoblju od 2002. do 2009. godine.  Evidentan je izraziti rast vrijednosti eura naspram američkog dolara što potvrđuje spomenutu aprecijaciju kao posljedicu priljeva kapitala nakon 2002.godine. Vrijednost eura je polovicom 2008. godine bila na povijesno visokoj razini kada je za 1 euro bilo potrebno izdvojiti otprilike 1,6 američkih dolara.

Obzirom da aprecijacija utječe na povoljniji uvoz, a suprotno tome, šteti izvozu, može se zaključiti da prekomjerni priljev kapitala može ugroziti domaću proizvodnju. Proizvodnja se tada ugrožava na dva načina:  i) skuplji je izvoz što znači da manje inozemnih kupaca potražuje domaće proizvode te ii) domaći kupci kao i strani gube interes za domaćim proizvodima ako mogu kupiti strani proizvod za jeftiniju cijenu. Skuplji izvoz i jeftiniji uvoz ugrožavaju domaće proizvođače jer manje subjekata potražuje njihove proizvode. Ugrožavanje domaće proizvodnje nije jedina komplikacija koja može nastati kao rezultat prekomjernog priljeva kapitala.

Tijekom velike financijske krize 2009. godine naglo je smanjen spomenuti priljev kapitala u  rubnim državama što je produbilo recesiju. Zašto je došlo do naglog smanjenja priljeva? Krize i recesije su generalno praćene kreditnom kontrakcijom (smanjenje kreditiranja) te se smanjilo i kreditiranje (priljev kapitala) u rubnim državama. Inače, da bi čitatelj dobio odgovor na pitanje „zašto je manje kredita tijekom kriza i recesija?“, može i sam sebe zapitati „želim li imati dugove tijekom krize?“. Središnje banke u takvim uvjetima generalno smanjuju kamatne stope kako bi stimulirale potrošnju i investicije. Jednostavno rečeno, kućanstva tijekom kriza žele štedjeti, a središnje banke žele da kućanstva troše kako bi se pokrenula ekonomija. Kako spriječiti prekomjerni priljev kapitala odnosno što poduzeti u slučaju njegovog nastajanja?

Institucije koje djeluju unutar Europske Unijepovremeno razvijaju nove programe s ciljem poboljšanja monetarne stabilnosti u kriznim vremenima. Od 2012. godine, vijeće EU-a izdaje preporuke kako bi se uklonile određene makroekonomske neravnoteže, ako su nastale. Također su moguće i novčane sankcije u slučaju ignoriranja spomenutih preporuka. Osnovan je i Europski odbor za sistemske rizike (ESRB) u čijem je Općem odboru i guverner Hrvatske narodne banke(HNB-a). Zadatak spomenute institucije je informiranje nadležnih tijela o sistemskim rizicima te  poticanje za njihovo uklanjanje. Sistemski rizik nema strogu definiciju, ali se po Europskoj središnjoj banci (ESB) navodi kao rizik koji  snažno utječe na više industrija ili tržišta. HNB navodi dva dodatna razloga zašto prekomjerni priljev kapitala nije prijetnja RH: i)bankovni regulatori imaju razne instrumente na raspolaganju kako bi kontrolirali prekomjerno kreditiranje banaka te  ii) činitelji koji su omogućili prekomjerne priljeve i druge makroekonomske neravnoteže su bili privremene naravi odnosno neće biti prisutni u budućnosti (za uvid u činitelje vidi Strategija uvođenja eura, HNB (2018.))

Prekomjerni priljev kapitala je svakako potencijalni nedostatak uvođenja eura kao službene valute u Republici Hrvatskoj. Međutim, prekomjerni priljevi poput kreditiranja ili investicija neće predstavljati problem u bližoj budućnosti. Razlog tome je izrazito „hlađenje“ ekonomije prouzrokovano COVID-19. Obzirom da je ekonomija ohlađena odnosno usporena, kapitalni priljevi su dobrodošli u svim državama eurozone.

IZVORI:

  1. del Hoyo, JLD. et al. (2017). Real convergence in the euro area: a long-term perspective. Occasional Paper Series [online], prosinac 2017/br. 203. Dostupno na: https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpops/ecb.op203.en.pdf
  2. Euro area statistics. (2020). Bank interest rates – Loans: Short-term cost of borrowing [online].Mjesto izdavanja: European Central Bank. Dostupno na: https://www.euro-area-statistics.org/bank-interest-rates-loans?cr=eur&lg=en&page=2&charts=M..B.A2J.FM.R.A.2230.EUR.N+M..B.A2I.AM.R.A.2240.EUR.N+M..B.A2J.KM.R.A.2230.EUR.N&template=1
  3. European Central Bank. (2009). The concept of systemic risk [online]. Mjesto izdavanja: European Central Bank. Dostupno na: https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/fsr/art/ecb.fsrart200912_02.en.pdf
  4. European Central Bank. (2020). Composite cost of borrowing indicators[online]. Mjesto izdavanja: European Central Bank. Dostupno na: https://www.ecb.europa.eu/stats/financial_markets_and_interest_rates/bank_interest_rates/composite_cost_of_borrowing/html/index.en.html
  5. EUROPEAN COMMISSION. (2004). The EU economy: 2003 review. European Economy [online]. 2003/br. 6. Dostupno na: https://ec.europa.eu/economy_finance/publications/pages/publication7694_en.pdf
  6. Hrvatska Narodna Banka. (2018). Strategija za uvođenje Eura kao službene valute u Hrvatskoj [online].Mjesto izdavanja: Hrvatska narodna banka. Dostupno na: https://euro.hnb.hr/
  7. Lane, PR. (2013). Capital Flows in the Euro Area. Economic Papers [online].2013/br. 497. Dostupno na: https://ec.europa.eu/economy_finance/publications/economic_paper/2013/pdf/ecp497_en.pdf
  8. Old Mutual Finance. (2017). What happens in a recession?[online]. Mjesto izdavanja: Old Mutual Finance. Dostupno na:http://www.oldmutualfinance.co.za/blog/general/what-happens-in-a-recession
  9. com.EUR/USD chart. Dostupno na: https://www.tradingview.com/